¿Es el fin de las recompras de acciones un riesgo para la recuperación de la bolsa?
A medida que muchas empresas estadounidenses detienen sus programas de recompra de acciones, examinamos el impacto que esto podría tener en la caída del mercado de valores.
Se considera a las recompras de acciones como impulsoras del mercado alcista de acciones más largo de la historia de los Estados Unidos. Así que los recientes titulares de que docenas de compañías estadounidenses están terminando esta práctica ha intensificado la inquietud de los inversores sobre la profundidad de las ventas en el mercado.
Una recompra de acciones es cuando una compañía compra sus propias acciones en el mercado. Esto reduce el número de acciones en circulación y, como consecuencia, aumenta los beneficios por acción (EPS, por sus siglas en inglés) y el precio de las acciones de la empresa. Pero estas recompras pueden reducirse cuando la preservación del efectivo y la solvencia crediticia son una prioridad.
La cadena de comida rápida McDonalds, el minorista de electrónica Best Buy y el proveedor de telecomunicaciones AT&T han suspendido las recompras para protegerse de más daños económicos como resultado del brote de Covid-19. Cuanto más tiempo dure el virus y mayor sea la necesidad de dinero en efectivo, más probable es que otras empresas sigan el ejemplo. Esto podría cortar una fuente de apoyo a los mercados en el momento en que más lo necesitan.
Sin embargo, nuestro análisis sugiere que los temores de que un colapso en el número de recompras de acciones podría acelerar la caída del mercado son exagerados. Es probable que el impacto de esta medida en el mercado general sea más limitado de lo que se cree. El ritmo de recuperación de la economía mundial después de la pandemia de coronavirus será el motor más importante del crecimiento de los beneficios, y no las recompras de acciones.
Los mercados están descontando un deterioro de las perspectivas de recompra
Warren Buffet dijo una vez: "Sólo cuando baja la marea se descubre quién estaba nadando desnudo". A medida que el auge de las recompras llega a su fin, es probable que las empresas que han "inflado" el crecimiento de sus EPS y, por lo tanto, con el precio de sus acciones, se vean afectadas de manera desproporcionada.
Esas empresas ya están bajo presión. Las 100 principales empresas con los mayores índices de recompra (volumen de recompra en relación con la capitalización del mercado) han superado al mercado en general desde 2008. Sin embargo, en el primer trimestre de 2020, se redujeron en un 31% en comparación con una pérdida del 21% para el S&P 500.
Fuente: Refinitiv Datastream, Schroders. Datos al 27 de marzo de 2020.
Por qué las recompras son importantes
Los inversores temen que se acaben las recompras porque la América corporativa ha sido la mayor fuente individual de demanda de acciones desde 2007. Y de hecho, en términos netos, las compras de acciones corporativas superan ampliamente a otras fuentes de demanda, como muestra el gráfico siguiente. Los ETFs fueron el segundo mayor comprador, pero aún así se quedaron atrás de las corporaciones. Mientras tanto, los fondos de pensiones, los hogares y los fondos de inversión fueron todos vendedores netos.
Fuente: Reserva Federal, Schroders. Datos hasta 2019.
Las compras corporativas han sido impulsadas por una combinación de recompras y fusiones y adquisiciones (M&A), con una división de aproximadamente 50/50 de cada una. Sin embargo, es probable que ambas se agoten pronto. Las recompras en el último trimestre de 2019 ya han disminuido un 20% con respecto al año anterior y la actividad de fusiones y adquisiciones ha caído un 51% en el primer trimestre de 2020, la peor caída anual desde 2008. Si estas tendencias continúan, la caída del mercado podría exacerbarse y retrasar la recuperación de los mercados de valores.
El principal problema de este encuadre es que disfraza qué empresas han estado haciendo la mayor parte de las compras. Por ejemplo, las 500 empresas estadounidenses más grandes gastaron 3,2 billones de dólares en recompras en los últimos cinco años, según datos de S&P Dow Jones.
Sin embargo, las 20 principales empresas representaron casi un tercio de este total y Apple por sí sola representó el 8%. Un análisis más matizado muestra que el efecto neto de la eliminación de las recompras se sentirá más en un puñado de sectores y empresas.
¿Qué sectores son más vulnerables en un mundo sin recompras?
El beneficio por acción es igual a los ingresos netos divididos por el número de acciones en circulación. Por consiguiente, si el EPS crece más rápidamente que los ingresos netos, esto debe significar una reducción neta del número de acciones en circulación (las recompras superan la emisión de acciones). Si el EPS crece más lentamente que los ingresos netos, esto debe significar un aumento neto de las acciones en circulación (la emisión de acciones excedió las recompras).
En los últimos cinco años, la diferencia entre el crecimiento anual del EPS y el de los ingresos netos fue de alrededor del 1% para la empresa media del S&P 500. En otras palabras, las recompras netas impulsaron el EPS en sólo un 1% cada año. Para poner esto en contexto, la rentabilidad total anualizada del S&P 500 fue del 11% durante el mismo período. Así que a pesar de todo el alboroto sobre las recompras, han sido bastante insignificantes para el promedio de las acciones. Esta revelación puede ser una sorpresa, pero está respaldada por pruebas académicas.
Sin embargo, la distribución de este efecto ha sido muy desigual. En ciertos sectores y empresas ha tenido un impacto significativo (véase el gráfico). En estos casos, las suspensiones de recompra podrían tener un gran peso. Las acciones discrecionales de los consumidores y las acciones industriales son las que corren mayor riesgo.
De media, han aumentado su crecimiento anual de EPS en un 4,5% y un 3,7% anual, respectivamente. Irónicamente, estas industrias también son más propensas a reducir las recompras dada su sensibilidad a las restricciones de viaje y a la caída en picado de la demanda de los consumidores.
Por el contrario, las recompras han tenido poco impacto en las áreas más defensivas del mercado, como los productos de primera necesidad y la atención sanitaria. Desde esta perspectiva, parecen menos vulnerables. En el otro lado de la balanza, las empresas de varios sectores han sido emisoras netas de acciones en los últimos cinco años, por lo que no han recibido ningún impulso de las recompras (de hecho, lo contrario).
Fuente: Refinitiv Datastream, Schroders. Datos de 2014 a 2019.
No todas las acciones se verán afectadas por igual
Aunque estas distorsiones sectoriales pueden parecer modestas, son más sesgadas a nivel compañía. De las 300 y pico compañías del S&P 500 que vieron crecer sus beneficios en los últimos cinco años, 65 nombres, o el 21% del universo, impulsaron su crecimiento de EPS hasta en un 25%.
Otras 41 compañías, o el 13% del universo, aumentaron más del doble su crecimiento de EPS. Por ejemplo, el crecimiento de los ingresos netos de Starbucks fue sólo del 12% por año, pero su crecimiento de EPS fue del 77%. El crecimiento de EPS reportado fue 6,6 veces más alto de lo que hubiera sido sin las recompras.
De manera similar, Hilton Worldwide, el operador de la cadena de hoteles, reportó un crecimiento de EPS que fue 4 veces mayor. Ambas compañías se han visto obligadas a cerrar sus instalaciones en varios países a la luz del brote del virus. Estos resultados se resumen en la siguiente tabla.
Fuente: Refinitiv Datastream, Schroders. Datos de 2014 a 2019. Notas: los rangos se refieren a la relación entre el crecimiento anual de la EPS y el crecimiento de los ingresos netos.
El viento de cola de la recompra podría podría volverse e viento en contra de la emisión de acciones
Una posibilidad que no puede descartarse es que se produzca una inversión completa de esta tendencia, con lo que las empresas no sólo se verán obligadas a detener las recompras, sino que irán más allá y emitirán nuevas acciones. Esto actuaría como un obstáculo para el futuro crecimiento de los beneficios por acción. Los inversores olvidan que antes de 2004, la emisión de acciones superaba regularmente a las recompras.
La repetición de este escenario es una perspectiva realista. Algunas empresas se verán obligadas a reparar sus balances y a reducir el apalancamiento para evitar que su calificación crediticia se reduzca. Por ejemplo, Carnival, el operador de cruceros de los Estados Unidos, ha anunciado que suspenderá las recompras y en su lugar aumentará el capital para ayudar a mantenerse a flote en medio del deterioro de las condiciones económicas.
El número de empresas que le sigan dependerá de la gravedad de los daños causados por la actual recesión y de la necesidad de financiación de capital.
La pérdida de apoyo a la recompra se sentirá de manera desigual
Esto es claramente un viento en contra adicional para los mercados en un momento en que no lo necesitan. Sin embargo, los temores de que esto profundice severamente la caída del mercado son exagerados. Es probable que el impacto a nivel del mercado en general sea más limitado de lo que se cree. Es probable que el ritmo de recuperación de la economía mundial sea el motor más importante del crecimiento de los beneficios en el futuro, y no las recompras.
Esto no significa que los inversores deban ignorar los acontecimientos en este campo. Algunas acciones y sectores se enfrentan a vientos en contra importantes por la pérdida de apoyo a las recompras. Los inversores en acciones deberían estar más atentos a los que corren más riesgo.
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